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              創業伙伴共患難卻不能同富貴?區塊鏈或可解難

              2021-03-25 09:18:00 來源:法治日報·法治周末

              這些同股不同權的安排,在上市之前總是不那么容易準確地進行登記和確認。無論對創業者還是資方,大家要實現“茍富貴、勿相忘”,可能需要一個靈活且可靠的簿記系統提供保障

              林建軍

              公司(company)這個詞,原本的意思是“在一起分食面包的人”。其核心要素無非股東投入什么,又分得什么。

              在我國,公司制發展歷史較短。很多人不大能想象:有人只出錢而不表決(如優先股);有人出一份錢,卻有十倍表決權(AB股架構);有人愿意與其他人共進退(一致行動人),有人出了錢卻只肯將股權記在他人名下(代持);有人投資入股,卻又附帶種種條款(對賭);有人參與創業,就是盼著能以低價拿到公司股票(股權激勵)。

              而這些同股不同權的安排,在上市之前總是不那么容易準確地進行登記和確認。無論對創業者還是資方,大家要實現“茍富貴、勿相忘”,可能需要一個靈活且可靠的簿記系統提供保障。

              共患難,卻不能同富貴?

              做創投的人都知道,股權比例確定的依據不一定是出資。一方面,創始團隊可能會需要保有相當的股權比例,即使有資方不斷進來,也不希望被稀釋。同時,創始團隊和員工們也會希望拿到一些股權激勵,作為其整體工資薪酬較低的一種補償。

              另一方面,核心控制人希望既要融資,又要保有自己的話語權,即所謂的超級表決權。而對資方來說,既想要有債的安全,又想要有股的收益,于是有了可轉普通股的優先股以及先股權投資、而后約定實控人原價回購(可以加上不超過4倍貸款基礎利率的利息),即所謂“名股實債”或“對賭條款”。

              相似的“動態股權分配機制”還有很多。例如代持:甲以乙的名義投資,在上市前再拿出代持協議。這時,無論券商還是實控人都會頭疼不已,只能要求:一,盡快還原;二,由乙承諾還原系自愿;三,請律所說明當時的代持協議合法,現在的還原也不存在脅迫違法。

              然后,能做的就是燒一炷高香,希望甲乙雙方不要打官司,不要影響IPO審核;祈禱甲當時的代持,不是因為甲的“身份”特殊所致;又或者,祈禱還原的過程不會影響公司控制權,或引來關聯交易與同業競爭的詢問。

              那么,原本代持的雙方,為什么可以共患難,卻不能同富貴呢?原因很簡單。

              一是“翻臉不認人”,有巨大的利益。創投階段的估值,在IPO前夕已經翻了幾十倍,這些利益足以讓乙反目成仇,不承認什么代持協議。

              二是“翻臉不認賬”,在技術上是不易制裁的。代持行為本身缺乏足夠有效的證明機制,一張代持協議,要對抗在工商部門白紙黑字登記的股權歸屬,是很困難的。真要打起官司來,往往只有找一個見證人,出庭說明情況,才多少有些勝算。

              “保險柜”到區塊鏈

              人們不禁感慨:當年,如果有一個“保險柜”就好了——把股權代持協議、一致行動協議、對賭回購協議、反稀釋反攤薄條款、股權激勵安排等協議,都登記和存證下來。

              但是,光是有“保險柜”可能還不夠。因為創業過程中各種“要素”的價值和貢獻度,都在不斷變化。柜里的“君子協議”,最好還能夠隨時可以拿出來,修改當時寫的條款,甚至添加新的參與方。而且,這些“修改”過程,最好是全程記載、不可篡改且又有一定的保密屬性,日后一旦發生糾紛,再將其拿出來作證。如此一來,不用真正“公告天下”,也可以具備相當的公信力。

              這個需求很難實現。從目前的技術階段看,比較可取的答案可能是區塊鏈,或者說,基于區塊鏈底層的股權登記存證系統。對于相對標準化、固定化的工商登記系統,這個基于區塊鏈的簿記系統可能僅僅是個補充。但是對于后來發生的動態調整,就有著相當的公信力以及司法或仲裁上的證明力。

              美國企業家邁克·莫耶曾有一本論述創投企業的股權分配的著作,名為《切蛋糕:創業公司如何確立動態股權分配機制》,對于股權的動態調整機制提出了7項要求,分別是:一、利益分配格局靈活可變,適應創業公司復雜多變的環境;二、能夠綜合衡量各合伙人的貢獻,讓其得其所得,公平合理;三、讓團隊成員隨時可進可退,使團隊更為開放靈活;四、能精確量化現金、時間、專利、人脈等要素的價值和重要性;五、當公司取得階段性成果后,對各合伙人的股權獎勵能及時到位;六、動態股權分配設有回購機制,能盡量減少缺位持股人的數量;七、將股權分配契約化,能夠減少很多不必要的費用。

              7點,是一種隨著公司發展而作出的股權結構調整需求。但是,只有“契約化”可能是不夠的。目前,在深圳等地已經開始了一些嘗試,將這些“差異化”或“動態調整”的股權安排,在公司章程中約定,并進行工商登記。

              不過,工商登記只能進行章程的“保存”,卻不能真正登記身在同股不同權結構中的人和他們擁有的權利。另外,章程的變更是非常慎重的大事,很難輕易調整,從而使得動態調整這件事變得極重、難以操作。因此,面向股權、權利,而非面向章程的登記存證安排,可能才是人們需要的答案。

              一種資產數字化的探索

              從目前正在開展的區塊鏈存證服務來看,如果將基于區塊鏈的登記、存證系統用于創業公司,或許不但可以存證章程,還能夠存證股權調整的全過程。例如:存證代持協議、對賭條款(比如回購條款、補足協議);登記那些尚未行權的期權,和行權的條件和轉股的價格;確認那些超級表決權和一致行動人協議;記錄優先股和觸發轉股的條件和倍數等。

              萬一發生糾紛,可以將這些在存證鏈上保存的證據,提交給仲裁或司法機關,供其更快捷、更有憑有據地作出裁決。

              未來,我們或許能夠建立一整套面向股權的、能夠動態調整但不容篡改的、具有司法證明效力的簿記系統。這套系統對內,是創始人和團隊達成契約的載體,也可以作為員工股權激勵的登記平臺;對外,可以作為股權投資者從天使輪到股改的確權安排。

              甚至,全新的投資方式可能因此誕生。

              以優先股為例,目前,我國的優先股只有上市公司和公眾公司可以發行;優先股轉為普通股,也只允許商業銀行在核心資本充足率低于監管要求時,進行轉股。而在境外,優先股首先是一個創投工具,向所有公司開放,還可以約定轉為普通股的條件和價格。

              投資者以優先股投進來,暫時放棄表決權,只拿利息。但是隨著股價增長,優先股可以轉為普通股——而這時的轉股價,可以約定為當時優先股投入的價格,從而獲得超額收益。而這一切,也許可以通過基于區塊鏈的股權簿記系統來實現。

              進一步說,這一套登記系統難道只能適用于創投階段嗎?很可能不限于此。在破產重整階段,資產處置與債轉股過程中,一些股權的再分配、債權的再展期,充斥著貫穿了全生命周期的調整可能。

              例如,債務重組或資產重組之后,資產買受人也可能設計對賭條款;債權委員會出臺的破產重整方案,也可能充滿了有關股權動態調整的條款。這些安排,也需要一經登記即不可篡改、抹去,又可以隨時進行動態調整;既有對世公信力和司法證據效力,又是個性化和易獲得的普惠服務。

              人們也許可以稱其為一種資產數字化的探索。而這,也是邁克·莫耶所期待的、支持股權動態調整的解決方案。

              責編:王碩

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